“送子娘娘”锦欣医疗赴港上市背后：辅助生殖行业的成本、盈利及风险一窥

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日前，根据港交所官网披露的信息显示，锦欣生殖医疗集团有限公司（以下简称“锦欣医疗”）于2月18日提交了招股书，拟赴港上市，摩根士丹利及中信里昂证券为其联席保荐人。

公开资料显示，锦欣医疗于2018年5月3日在开曼群岛注册成立为获豁免有限公司，股本为50000美元，目前通过在中国及美国注册的附属公司，在这两国从事提供生殖服务和管理服务。

辅助生殖市场行情，约5000万家庭不孕不育？

据锦欣医疗招股书引用弗若斯特沙利文报告称，2017年中国大约有4770万对不孕症夫妇，预期于2023年将增加至约5620万对，并预计，中国不孕症患病率预计将从2017年的15.5%增加到2023年的18.1%，而造成这一现象的主要还是由于环境污染，工作太忙，生活不规律、不健康等因素。

在此形势下，中国的辅助生殖服务市场迅速增长。招股书显示，中国的辅助生殖机构数目由2006年的88家增加至2016年的451家。2017年，约有527000名患者在中国接受辅助生殖服务，并预期将于2023年增长至约956000名。在生育率的上升和中国***的政策刺激下，预期中国辅助生殖服务市场将于2023年前增长至527亿元，预计2017年至2023年的复合年增长率将增长至15.6%。

与此同时，美国成为最受国人欢迎的海外辅助生殖服务地点。2017年，约1.5万名中国人到海外接受辅助生殖服务,其中30%前往美国。

布局海内外市场，辅助生殖资质来自两家医院

辅助生殖服务虽为蓝海，但准入门槛很高。由于涉及计划生育国策、技术成熟度、伦理道德等问题，国家历史上对辅助生殖从严监管，严控生殖中心数量，对辅助生殖牌照采取审批制。

招股书披露，我国对该领域的医疗机构类型、管理、技术、药品、医用设备及治疗方案、医护人员、医疗事故、环境保护和劳动保护等诸多方面进行监管，具体涉及的政策包括：《医疗机构管理条例实施细则》、《中华人民共和国母婴保健法实施办法》、《医疗机构校验管理办法(试行)》、《人类辅助生殖技术管理办法》、《卫生部关于修订人类辅助生殖技术与人类精子库相关技术规范、基本标准和伦理原则的通知》及其附件《人类辅助生殖技术规范》及《人类辅助生殖技术和人类精子库伦理原则》等。

根据国家卫健委官网公布的数据显示，截至2016年底，经批准开展人类辅助生殖技术的医疗机构共有451家，其中民营的仅41家。锦欣医疗的辅助生殖资质，主要来自西囡医院集团及深圳中山医院两家医院。

2010年，锦欣集团设立先前成都西囡医院（成都西囡医院前身），该医院的前身早在2006年取得了辅助生殖的相应牌照。其后，作为锦欣集团企业重组的一部分，2016年8月先前成都西囡医院转让其资产予成都西囡医院。2017年1月，锦欣医疗以现金对价61126万元收购深圳中山医院股本的73.98%，从而取得了医疗执业许可证。2018年12月，通过管理服务协议收购了管理HRCMedical的HRCManagement。

目前，锦欣医疗机构网络横跨中美两地，控股机构包括成都西囡医院、高新西囡医院、深圳中山医院等；管理机构包括成都市锦江区妇幼保健院生殖中心、美国HRCMedical等。其中，成都西囡医院目前以营利性专科医院形式运营，承担了锦欣医疗辅助生殖服务的主要业务。

锦欣医疗目前主要为患者提供两种治疗方案:人工授精（AI）及IVF技术，通过常规体外受精和胚胎移植（IVF-ET）或通过卵胞浆内单精子注射（ICSI）进行IVF来导致受精。于往绩记录期间，锦欣医疗主要提供常规IVF-ET服务，也就是“试管婴儿”。此外，也提供营养指导、中医治疗及心理辅导等相关服务，以支持辅助生殖服务。

IVF治疗过程

锦欣医疗称，公司在中国范围内的辅助生殖医疗机构2017年在中国市场中排名第三，进行了18018个IVF治疗周期。此外，2018年12月，公司收购的HRCFertility则在美国西部辅助生殖服务市场中排名第一，进行了4371个IVF治疗周期，为国际患者(尤其是来自中国的患者)提供高价值辅助生殖服务。

行业竞争激烈，多模式运营

在国内的辅助生殖服务市场中，招股书显示，锦欣医疗主要与综合公立医院及生殖专科医院和少数私立医疗机构竞争，而在美国，则主要与私立辅助生殖服务诊所形成竞争。锦欣医疗一般参考经营成本、市场条件、患者需要及竞争对手的定价政策自行厘定其辅助生殖服务及相关服务的价格，并通过组织教育活动以及与第三方机构和商业伙伴合作提升品牌知名度。在运营模式上，通过举办辅助生殖服务宣传讲座、维护数字营销渠道，在相关妇科医院设立远程会诊室、与机构合作增加海外患者服务等来拓展国内外的业务。

此外，在知识产权布局上，招股书披露，锦欣医疗目前在中国拥有23项注册商标，在香港拥有1项注册商标，在美国拥有3项注册商标及拥有21个注册域名，其正在申请的包括：国内的第24项商标及2项专利以及美国的一个商标。

业绩逐年攀升，但毛利率偏低

2016年、2017年、及2018年的前三季度，锦欣医疗主营业务收入分别为3.46亿元、6.63亿元、及6.69亿元，同期净利润分别为1.03亿元、1.98亿元及2.03亿元。

2016年-2017年毛利分别是1.33亿元、3.02亿元，截至2018年9月30日止九个月毛利为3.13亿元，毛利率分别为38.3%、45.6%、46.7%。招股书称，毛利润普遍增加，主要是由于锦欣医疗于2016年9月开始向锦江生殖中心及锦欣生育中心提供管理服务、纳入深圳中山医院自2017年2月起的经营业绩以及成都及深圳的业务规模增加。

不过，有分析人士指出，锦欣医疗的毛利率在行业内是相当低的。辅助生殖行业的成本相对于医疗美容、口腔医疗等其他类型医疗行业较低，加上收取患者的费用较高，所以辅助生殖行业平均毛利率高达70%，有些辅助生殖行业的上市公司毛利率高达90%以上，而锦欣截至2018年9月30日的毛利率仅为46.7%。

同时，招股书显示，锦欣医疗的主要利润是来自辅助生殖服务。截至2016年及2017年12月31日止年度以及截至2017年及2018年9月30日止九个月，锦欣医疗辅助生殖服务的收益分别为32240万元、52850万元、38530万元及57770万元，占同期收益总额的93.1%、79.7%、79.6%及86.3%。此外，锦欣医疗的管理服务及辅助医疗服务业务截至2018年三季度，收入分别6587.3万元（占比9.8%）、2603.7万元（占比3.9%）。

锦欣医疗方面表示，其财务业绩主要受对辅助生殖服务的需求不断增加，IVF患者人数及所进行的IVF治疗周期数目，以及患者支出的金额所影响。

招股书显示，西囡医院集团IVF患者总数由2016年5775人增加至2017年6114人，及由截至2017年9月30日止九个月4599人增加至截至2018年9月30日止九个月6887人。于2016年、2017年，截至2017年9月30日止九个月及截至2018年9月30日止九个月，西囡医院集团进行的IVF治疗周期总数分别为7158个、7819个、5701个及8196个。

此外，在成本支出方面，招股书显示，药品及医疗耗材成本变动均会影响收益成本，并影响业绩结果，招揽及留住医疗专业人员也令业务产生巨额成本。2016年及2017年以及截至2017年及2018年9月30日止九个月，员工成本分别占收益成本的26.1%、32.4%、34.0%及28.2%。并分别占行政支出57.1%、51.6%、46.7%及50.6%。

据招股书中描述，2017年，研发投入为1030万，其中2017年前9个月，投入680万元，而截至2018年9月30日，研发投入为840万元，分别占公司同期收益的1.6%、1.4%及1.2%。锦欣医疗在研发上的投入并不算高。

此次上市募资用途，招股书显示，其中约25.0%将用于拓展及升级集团中国网络的现有辅助生殖医疗机构及招聘医疗专业人士（包括医生及胚胎师）以增加产能、拓展服务组合及市场份额；约20.0%将用于集团目前并无经营的中国省份的额外辅助生殖医疗机构潜在收购；约10.0%将用于投资研发以改善整体表现及维持集团ART的前沿地位；约20.0%将用于辅助生殖服务服务链的辅助生殖服务提供商及业务潜在收购；约15.0%将用于改善品牌专注度以及中国及美国对辅助生殖服务的整体专注；及约10.0%将用于营运资金及一般企业用途。

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