17亿 - 「辅助生殖第一股」布局深圳

禾尔盟

近期国内最大的非国有辅助生殖机构锦欣生殖公布，于2022年2月4日签订股权转让协议收购深圳市恒裕联翔投资发展有限公司的全部股权，其主要资产为项目下的物业，代价总额约为人民币17.27亿元。

目标公司已承接位于中国深圳市福田区梅林街道若干产业研发楼的建设及开发，总建筑面积为约4.6万平方米。物业建于深圳地铁站上盖9号线和10号线的中转站，且周边有若干条公交线路。

项目预计于2022年第三季度竣工。竣工后，项目将成为一栋地下五层，地上27层的新大楼，后续将用作医疗用途，供深圳中山医院使用。

公告称，深圳中山医院一家专注于为大湾区患者提供生育服务的专科医院，目前接近达到其医院大楼的总产能，因此扩张其现有规模。

锦欣生殖于2019年6月25日在香港上市，成为“辅助生殖第一股”，两年多以来公司股价在最高时达到24.55港元，至今在8港元左右徘徊。

行业受疫情重创

技术水平有待提升

据公司官网介绍，锦欣生殖是中美领先的辅助生殖服务机构，集团旗下包括成都西囡、深圳中山、武汉锦欣、美国HRCFertility及锦瑞医疗中心（美国HRC东南亚中心）五大辅助生殖技术中心，在中国提供体外受精（IVF）、植入前遗传筛查（PGS）服务及通过第三方诊所或机构提供植入前遗传学诊断（PGD）服务。

其中常规IVF-ET服务是锦欣生殖的主营业务，IVF-ET是指体外受精及胚胎移植，是辅助生殖最常用的技术。

衡量这一业务的两个重要指标：IVF取卵周期数和妊娠成功率。

IVF取卵周期数是指：从抑制排卵到取卵、胚胎移植、验孕，完整地完成这一系列周期的例数。据统计，单个IVF取卵周期价格为3~5万元。

疫情前锦欣生殖的IVF取卵周期数上升迅速，从2016年的8,711例上升至2019年的27,854例，2020年上半年受疫情影响下降至9,643例。

可供对比的数据有：2019年中信湘雅生殖与遗传专科医院，完成5万余个IVF取卵周期；北京大学第三医院生殖中心近三年完成IVF周期5.25万个。

另一方面，第三代（植入前胚胎遗传学诊断技术）的IVF试管婴儿治疗服务，在国内受到政策限制需要医生开具相关证明，证实胚胎存在遗传性疾病问题，所以国内的市场规模不大。而在海外第三代IVF是主流，普及率要明显高于国内。

锦欣生殖通过并购海外机构拓展了其第三代IVF业务规模，2018年锦欣收购了美国HRCManagement从而进入了美国加州市场。国内很多第三代IVF需求都会被引导至海外市场，其中约80%的中国患者会选择加州的辅助生殖诊所（代孕合法且开放），HRC是中国患者赴美进行辅助生殖的首选，疫情前中国患者基本占据HRC就诊者的30%。

第三代IVF每周期的费用大概15万元左右，客单价和毛利润都大幅提升。由于疫情造成的海关封锁进一步打击了公司的业绩。

衡量辅助生殖技术水平的另一个重要指标就是：妊娠成功率。

整体来看，锦欣生殖的美国业务的成功率高于国内，2018-2020年上半年成功率分别为54.5%、55.2%、55.7%。

2017-2020年上半深圳中山医院的成功率分别为：52.6%、52%、54.1%、52.9%。成功率基本在52%以上。

2016-2020年上半年西囡医院集团的成功率分别为：53.6%、52.8%、54.3%、55.2%、53.1%。成功率基本在53%以上。

锦欣生殖招股书显示，国内平均临床妊娠成功率为45%，其核心机构的临床妊娠成功率高于国内平均水平。但作为国内最大的私营生殖机构，公司还需进一步提升成功率才能打响知名度，提升业务量。

加速扩张国内布局

目前我国的生殖机构地区分布严重不均。东部、南部辅助生殖中心数量较多，主要分布于东部、南部，其中广东省分布数量最多，达到56家，位于东部的江苏、河北、山东仅次于广东，数量分别为33、31、31家。西北省份数量最少，甘肃、青海、宁夏、西藏的辅助生殖中心数量最少，分别为4、2、2、1家

同时***对辅助生殖牌照监管严格，截至2019年12月31日，获批开展人类辅助生殖技术的医疗机构累计有517家，经批准设置人类精子库的医疗机构仅有27家。

卫生健康行政部门审批发放的辅助生殖牌照90%集中在公立医院，10%在民营医院。

2017年起锦欣生殖通过收购深圳中山泌尿外科医院（民营医院，前者用6.11亿元收购后者73.98%股本）、武汉黄浦医院（民营三甲，3.2亿元收购75%股本）不断扩张业务版图至成都、深圳、武汉。

2021年6月，锦欣以3774万收购广东康芝医院管理有限公司的10%股权，后者均持有云南九洲医院有限公司以及昆明和万家妇产医院有限公司51%的股权，从而锦欣又在云南触及到两张IVF牌照，这意味着未来锦欣生殖在云南的业务版图将会被打开。

2021年10月，公司以30亿元收购国内最大的单体妇产三甲医院成都妇女儿童医院，是完善全生命周期服务的重大战略布局，全生命周期服务包含备孕、怀孕、产检、分娩及产后一体化服务，将大幅提高客单价（约为17万元/人，比IVF单价高2-3倍）。

本次收购深圳的物业扩大深圳中山医院的规模也是看中了未来十年因深圳及大湾区内预期人口及需求增长导致的该地区内ARS（辅助生殖）服务的发展及需求增长。根据锦欣生殖招股说明书，广东辅助生殖市场规模从2014年的23.67亿元增至2018年的43.43亿元，复合增速达16.4%。

目前在国内布局方面，公司在成都，深圳，武汉，昆明，香港自营或共管7家医院，覆盖完成西南，大湾区和华中地区。此外，公司在美国拥有美国西部排名第一的HRC生殖中心。在东南亚拥有老挝锦瑞医疗中心。

催生难或影响行业增长

内地新生人口创近年来新低，据国家统计局数据，2021年末，全国人口14.13亿人，其中出生人口1062万人，死亡人口1014万人，人口仅净增长48万，自然增长率为0.34‰。

2020年第七次人口普查中的三组数据显示：

1）中国女性的平均生育年龄，从2000年的26.31岁提升10%至29.13岁，已超过专家建议的28岁前的黄金生育时段。

2）15-49岁的育龄妇女规模为3.2亿，20-34岁生育旺盛期的育龄妇女规模为1.45亿。2016年则分别是3.6亿和1.6亿，育龄妇女规模在减少。

3）育龄夫妇的不孕不育率从二十年前的2.5%-3%，攀升至近年12%-15%，不孕不育者约5000万。

按照不孕不育的治疗路径划分，治疗方法主要包括常规药物治疗、手术治疗和辅助生殖治疗三种。在辅助生殖权威期刊《ReproductiveBiologyandocrinology》的统计中，有约20%的不孕不育夫妇选择辅助生殖服务。

但在国内，辅助生殖的渗透率很低。2017-2020年，国内IVF试管婴儿治疗占不孕不育夫妇比例分别为1.03%、1.19%、1.21%和1.36%。不仅渗透率低，提升的速度还很慢，每年不到0.2个pct。

为了避免人口危机国家开放了三孩政策，三孩生育政策作为2021年度的关键词汇普遍进入各地的***工作报告，部分地区为“催生”更将生育政策与购房补贴相挂钩。媒体梳理指出，已有18个省份在***工作报告中提及到，主要围绕降低生育成本、降低养育成本、降低教育成本，落实各方面的配套措施。

然而催生的效果却并不理想，《中国统计年鉴2021》显示，2021年人口出生率、人口自然增长率均创下1978年以来的新低。

同时中国辅助生殖市场监管严格，获取牌照壁垒很高，辅助生殖机构需10年左右才可以申请第三代试管婴儿牌照。

在技术上也有较大的成长空间。截至2019年12月31日，经批准开展人类辅助生殖的医疗机构有517家，据相关机构统计，76.6%可以提供第一代技术，76.6%可以提供第二代技术，仅13.54%可以提供第三代技术。可以看出目前我国辅助生殖高端技术需求缺口较大。

综合上述分析，虽然辅助生殖市场高毛利、空间广阔，但由于人们的生育意愿不足，监管严格行业壁垒高等因素，发展难度仍然较大。生育率的不断降低可能是我国和辅助生殖行业共同面临的严峻挑战。